2019年12月16日、リクルートホールディングス(HD)の時価総額が7兆円を超え、国内10位にランクインしたことが報じられた。上場から5年で3倍以上に急成長した計算だが、その背景には積極果敢なクロスボーダーM&Aがあったのは言うまでもない。なかでも、2012年に買収した米オンライン求人情報専門検索サイト「インディード」の成功は記憶に新しいが、それ以前の海外展開での失敗に学び、ノウハウやドゥハウを社内に蓄積・共有してきたことで、M&A巧者へと進化していった。海外展開を推進してきたリクルートHD取締役専務執行役員兼CHROの池内省五氏と、20年以上にわたって、企業財務をはじめ、M&Aのコンサルティングに従事してきたKPMG FAS代表取締役の岡田光氏から、M&Aを失敗させないポイントを聞く。

中国進出の
失敗からの学び

岡田:海外展開に当たり、最終的にM&Aを選択した理由は何でしょう。

SHOGO IKEUCHI
京都大学工学部卒業。1988年、リクルート(現リクルートホールディングス)入社。スーパーコンピュータ関連事業、経営企画等を経て、1993年、人事部で人事設計に携わる。2000年より経営企画室にて、中長期成長戦略策定に携わるとともに、新規事業開発と海外展開の推進に従事。2005年、執行役員。2012年、取締役。2014年、リクルートUSAの代表取締役。2016年4月、取締役兼専務執行役員に就任し、2019年4月より現職。また、ソニーフィナンシャルホールディングスの社外取締役を務める。

池内:2000年代の初め、中国市場への参入を担当しました。当時は、どちらかというと、M&Aを使わない有機的成長(オーガニックグロース)が一般的で、自前で現地法人を設立する、現地企業とジョイントベンチャー(JV)を組むといった方法を選択していたのですが、結論から申し上げると、いずれも失敗に終わりました。

 理由は2つあります。一つは、中国固有の特殊性かもしれませんが、日本人が現地で中国人をマネジメントするのは一筋縄ではいかないことです。日本人が中国で総経理(社長)を務めるのは、文化や慣行への理解が不十分の場合が多く、あまりうまくいった例しがなく、やはり中国人の方に任せるのが最善策だと思い知らされました。

 もう一つは、現地のユーザーニーズを理解することが難しかったことです。結婚情報誌『ゼクシィ』を中国で発行したのですが、誌面で使っていた日本では評価の高い結婚式場やウェディングドレスの写真が、中国人女性にまったく受けない。美的感覚の基準が日本人女性とは大きく違っていたわけですが、固定観念がじゃまをして、そのことがなかなか理解できなかった。

 また、HR分野では、200人程度の中国人の方を直接採用し、自前で参入したのですが、すでに先行している企業が数社あり、その時間差を埋められませんでした。

 こうした失敗から得た教訓が、M&Aによって「時間を買う」ことでした。サービス事業の場合、現地に根付き、インサイダー化しなければならないので、すでにアドバンテージを持っているところを買収し、我々の付加価値を付加していくほうが成功確率は高いという結論に至ったのです。

岡田:経験のない国へ進出する場合、M&Aとその他の進出方法のどちらが有効ですか。

池内:そこはケース・バイ・ケースです。中国最大の求人サイトを運営する「51ジョブ」のケースでは、我々は資本業務提携という手段で、中国HR市場に参入しました。実際には、M&Aで時間を買うケースが全体の8~9割を占めますが、有機的成長を選んだほうがよい場合もあります。

「メイク・オア・バイ」、すなわちみずから会社を設立して参入すべきか(メイク)、M&Aを選ぶのか(バイ)、それぞれのメリットとデメリットについて、初期段階から取締役会で綿密に話し合います。そして、結果としてM&Aが多かったというわけです。

HIKARU OKADA
KPMGニューヨーク事務所にてアメリカ企業ならびに日本企業への財務監査業務、コンサルティング業務を担当。1995年より20年以上、コーポレートファイナンス業務に従事。 M&A案件におけるフィナンシャルアドバイザーとして、ディールの交渉とマネジメント、企業価値評価、ストラクチャリング等の業務で数多くの実績を有する。現在、KPMG FAS代表取締役パートナー、ならびにKPMGジャパンのディールアドバイザリー業務の統括パートナーを務める。

岡田:中国企業に限りませんが、被買収企業の経営者が大株主であるとか、創業メンバーがいまも株式を相当数持っているといったことが少なからずあります。このような場合、買収後も一定の株式の保有を通じたインセンティブを用意する必要がありますね。

池内:非常に重要です。我々はもっぱら100%買収ですが、一定の割合を現地経営陣にオプションとして渡すこともあります。たとえば、5年後に売上げやEBITDA(利払前・税引前・償却前利益)などがある閾値(いきち)を超えると、何倍で買い取ると約束するのです。金銭面でウイン・ウインの関係をつくり、100%株主としてコントロールが効くような構造でないと、ガバナンスがうまく働きません。このようなロングターム・インセンティブ(LTI)を設定することにより、現地経営陣の成長に対するコミットメントをより高めていく必要があります。

岡田:インセンティブの与え方もストックオプションなどのほうが、個人にとっては資金負担もなくていいですから、メリットは大きい。有機的成長も常に選択肢に入っているというお話でしたが、今後JVを選択する可能性はありますか。

池内:JVでなければ成立しない案件でない限り、買収を選択するでしょうね。やはり持ち株比率が50対50前後のようなケースで、PMI(買収後の統合作業)がうまくいったという例は多くないというのが私の印象です。経営陣の中で判断が分かれた時、「どちらの責任になるんだ」という議論になりやすいですから。

PMIを成功させる
たった一つのこと

岡田:M&Aの成否を分けるのはPMIといわれますが、それでもPMIでつまずいてしまうケースが後を絶ちません。リクルートでは、PMIのノウハウを組織能力として、どのように蓄積・継承しているのですか。

池内:2000年代の10年間は失敗続きでした。そこで、なぜうまくいかなかったのか、2011年に半年ほどかけて整理してみました。その原因の一つがPMIでした。

 この課題を、どのように解決すべきなのか、具体的な処方箋を6つ考えて、2012年のM&AからPMIのやり方を変えました。それから、成功確率が上がっていきました。

 PMIが失敗する最大の理由は、実は単純です。先ほど申し上げた中国市場への参入では、私が計画担当役員として、現地の市場調査、戦略の立案、20~30社への打診・交渉、最終的なクロージングまでやったのですが、PMIは事業部門のトップに任せました。

 「〇〇さん、来週から上海に行ってくれないかな」と言われれば、うちの社員は意気に感じて引き受けてくれるのですが、うまくいった例がありません。要するに、M&Aの企画立案者とPMIを推進するリーダーが異なるとうまくいかないのです。そのことを身をもって知りました。

 たとえば、1000億円の会社を買収しようとして、プレミアムがついて1400億円になったとしましょう。1400億円支払うとは、企業価値を400億円以上向上させないと、市場からは評価されないということです。これに対して、自分のすべてを賭けて、全身全霊を傾ける覚悟のない人が、戦略や経済合理性だけで判断してしまうと、シナリオ通りに事が進まなかった時、責任の所在が曖昧になったり、逃げ出したい気持ちをぬぐい切れなかったりします。

 クロスボーダーM&Aでは、当初想定していた目標値に短期間で到達することはまずありません。2~3カ月経って、当初の目標に届いていないと、本社から「なぜなのか」を詰問されて、現地の総経理はだんだん焦ってきます。本来ならば、中国のユーザーやクライアント、競争相手を鑑みて判断すべきなのに、本社の顔色をうかがうようになり、そのせいでますますうまくいかなくなる。ついには「これって、誰がつくった数字だっけ」となる。

岡田:我々はM&Aについてアドバイスする立場ですが、たいてい「買収後、この事業はどなたが運営されるのですか」というシンプルな質問を投げかけます。実際の経営者が決まっていないと、アドバイスのしようもありませんし、買収後の運営も危うくなります。

 この質問への答えは、だいたい3つに分かれます。一つは「これまで通り、被買収企業の経営者に任せる」。2つ目は「プラットフォームは買うけれど、経営者はすげ替える」というものです。ただし、この場合は、相当優秀な人材をあらかじめ社内に用意しておく必要があります。そして3つ目が「決まっていない」。困ったことに、こう答える企業が依然として多い。

リクルートの色には
染めない

池内:一般的なM&Aには、2つのパターンが見受けられます。一つは、企業文化、経営システム、仕事のやり方まで、自社のやり方に統合し、従えないならば去ってもらうという形。もう一つは、完全に放任して現地に任せてしまう形です。

 リクルートのPMIは、誤解を恐れずに言えば、統合はしません。リクルートの企業文化で誇れることは何かと突き詰めていくと、実は「自律性」なんです。リクルートは創業以来、この自律性・主体性を企業文化の中核として極めて重視してきました。なのに、買収したからリクルートのやり方に従え、というのはおかしな話です。ですから、被買収企業のCEOには、あえて経営の自由度を認めることを約束します。

 2012年に買収したオンライン求人情報専門検索サイト「インディード」の場合も“染める”ことはしませんでした。ただし、企業文化の共有には尽力しました。たとえば、リクルートは、どのようなビジョン、どのような価値観を持っているのか、どのように危機を乗り越えてきたのか、どのような判断を下してきたのかなど、幹部たちを集めて半日議論しました。

 最後に、こう伝えました。「私がここで話したことや質問を受けたことを、そのままやってくれとは言いません。ただし、今日議論した中で、面白いと思ったことはどんどん取り入れてください」

 お互い尊重し合い、ビジョンや価値観を共有する。それ以外は自由でいい、自律こそが重要である、というのがリクルート流のPMIです。

岡田:かつては、日本の流儀を押し付けるM&Aが大半でしたが、あまりうまくいかないことに懲りて、ここ10年くらいで、現地に経営を任せるという考え方に変わりつつあります。その一方で、ほとんど統制しないことで、逆に失敗している企業があるのも事実です。

 どちらにも共通しているのが、コミュニケーション不足です。リクルートの場合、基本的に自治を認め、個性を尊重する一方で、コミュニケーションをおろそかにしない。ですから、あまり問題が起こらないのではないでしょうか。そこで池内さんに、バランスというか、けっしてがんじがらめに縛ることはせず、とはいえ、状況はしっかり把握するといった、手綱さばきのコツについて伺いたい。

池内:リクルートには、現在、「HRテクノロジー」「メディア&ソリューション」「人材派遣」の3つのSBU(戦略事業単位)がありますが、各ユニットのトップは「セイム・ボート」、つまり皆同じ船に乗っているというメッセージを発信します。

 それは、日本人でも外国人でも同じです。買収先とのコミュニケーションは頻繁に行われており、昨2019年も、アムステルダム、オースティンなどに出かけて、シニアバイスプレジデントたちと1週間かけてさまざまなテーマについて議論してきました。

 繰り返しますが、経営は現地に任せていますが、一つだけ我々のガバナンスでエッジが立っているところがあるとすれば、最初に決めたEBITDAやKPI(重要業績評価指標)はコミットメントであり、届かなければ経営体制の刷新を行う場合もあります。

 日本企業では珍しいと思いますが、自由と責任はセットにしないと機能しません。自由という意味では、各SBU(戦略事業単位)長以外の人事は現地で決めてかまわないことにしており、各SBUのCxOクラスをはじめ、買収先の人事権は各SBUのボード陣が握っています。

岡田:目標は必達とのことですが、その設定はどのように決められるのですか。その際、買収先の経営陣への「どれくらい伸ばせるのか」という投げかけから始まるのですか。

池内:その通りです。ネット企業というのは、けっこう無謀な数字を上げてきます(笑)。我々ホールディングス側としては、彼らが申告してきた攻撃的なターゲットラインと、より保守的なコミットメントラインとに分けて運営しています。

 リクルートには、みずから申告した数字は達成すべきだ、という文化が元来あります。ですから、シビアな目標設定会議を何度も経て、たとえば17%増といったギリギリの数字を決めていました。しかし、急成長を目指すスタートアップからすると、こういうやり方はピンと来ない。

 彼らが掲げる目標は、いわゆる「ムーンショット」(大いなる挑戦)です。ですから、私の言うことなど、「ルーフショット」程度、要するに「屋根くらいだったら誰でも届くよ」というわけです。この落差は、「世界を変える」ことへの貪欲さの違いであり、どれほど真剣に向き合っているかの違いでもあるわけです。インディードもそうでしたが、アメリカの求人クチコミサイト「グラスドア」の創業者などは、世界ナンバーワンのHRプラットフォーム企業を本気で目指していると話しています。

 ですから、報酬の面でもまったく考え方が違います。アメリカにいた頃、そこの部下たちが、私はいくらもらっているのか聞いてきたことがありました。すると、開口一番「少ない!」と(笑)。特にネット系スタートアップの場合、報酬は非常に重要で、日本の考え方を押し付けたら、間違いなく失敗します。

M&Aの目的を
買収後も検討し続ける

岡田:KPMGでは、日本企業のM&Aの実態を把握するために、東証1部上場企業を対象に調査を実施しています(有効回答数は292社)。「M&Aプロセスにおいてやり直したいことは何か」と質問したところ、「シナジー分析」「PMIの事前検討」「経営を任せる人材の検討」といった回答が得られました。そこで、池内さんにも同じ質問をさせてください。

池内:当たり前のことなのですが、買収の目的をもっと徹底的に突き詰めればよかったと思っています。2000年代、小規模なM&Aを数多くやったのですが、いま考えると、何のために買ったのだろうと思わざるをえないものがけっこうあります。

 当時、私が作成したプレゼン資料の中には「橋頭堡」という言葉があちこちで出てきます。この言葉の背後には、経験もないので、あまりリスクが取れない。なので、とりあえずこれくらいの会社を買って実験してみます、という積極的ではない態度がありました。ここで本当に大事なことは「このディールの最終的な目的は何なのかを考え抜けるかどうか」であり、当時そのことができていたかというと何とも心もとない。

 たとえば、2020年までに中国市場のHRテクノロジー分野で絶対ナバーワンになるといった具体的な目標があれば、4番手や5番手の会社を買う理由はないわけです。

 しかし実際には、1年かけて市場調査し、何十社と足を運んでも、買えるのが市場で4番目の会社だけということもあります。本当はナンバーワンの会社を買いたかったけれど、最善を尽くした結果、「4番目の会社を買うことにしました」と取締役会で説明すれば、皆「仕方ない」で済んでしまうこともあります。こうしたジレンマを多くの経営者は抱えているのではないでしょうか。

岡田:「M&A戦略をもう一回見直したい」という回答は、海外M&Aでは21%に上り、5社に1社がそう考えているという結果でした(図表「M&Aプロセスにおいてやり直したい取り組み」を参照)。

池内:もう一つは、バリューアップの見立てへの甘さですね。我々の昔のやり方は、案件が射程圏内に入ってきたら、買収先の情報を収集し、自分たちのアセットと突き合わせて、どうすれば売上げを伸ばせるのか、どうやってコストを下げるのかなどについて机上で分析し、買収の上限価格を設定します。しかし、実際に買収した後、その計画通りにバリューアップができた経験はあまりありません。

 この反省を踏まえて、考え出したのが「2段階アプローチ」です。この手法は2012年から採用したのですが、少額出資を通じて、我々が培ってきた手法やノウハウが通用するのかを検証した後、100%子会社化あるいは大型の買収に踏み切るというものです。

 ヨーロッパの美容オンライン予約サービス「トリートウェル」を買収した時も、最初は少額出資して、我々が持っている営業やマーケティングのノウハウをPoC(概念実証)で回してみて、思うような成果が出たので、最終的に100%子会社化しました。

岡田:池内さんがおっしゃるように、目的を明確にすることが大切です。それは、買収前も、交渉の最中も、そして買収後も考えなければいけない重要なことです。グローバルプラットフォームを手に入れたいのか、自社のプラットフォームを補完・強化する事業を買うのか。また当初は目的がはっきりしていても、競合他社が統合したり、新しい事業を始めたりすれば、環境が変化するわけですから、繰り返し目的を確認することも重要です。

 もう一つは、先ほどご指摘された通り、オーナーシップです。企画立案者が実際の経営者となり、オーナーシップを発揮できるか。これができている企業はとても少ない。トップが決めた買収であれば、トップのコミットメントがないと失敗する確率が高くなります。

池内:組織体制としては、買収後に現地で執行を行うPMIチームと、デューディリジェンスなどを含めた交渉を行うネゴシエーションチームとに分けています。彼らは、東京、ヨーロッパ、アメリカの3極体制で活動しており、それぞれにノウハウが蓄積され、相互に共有しています。

 そして何より、取締役会ですべての案件を振り返り、総括していることが大きいです。成功した案件も失敗した案件ももれなく振り返り、タイムスリップできたら、どこをどうすべきだったのかを省みる。

 M&Aはやはり経験が物を言います。海外展開を本格化する前、大手製薬メーカーでM&Aを専門に担当されていたエグゼクティブを執行役員として招聘したのですが、その豊富な経験に裏付けられた交渉の進め方や手練手管など、引き出しの多さに驚かされました。こうした個人の知識もしっかり共有しています。

 こうしたナレッジマネジメントは、M&Aに限らず、リクルートのDNAであり、企業文化の一つなのです。


  1. ●企画・制作:ダイヤモンドクォータリー編集部