植田日銀の正常化支えた岸田首相
石破氏は岸田政策の継承を表明

　9月19～20日に開かれた金融政策決定会合では、無担保コールレートの誘導目標を0.25％程度に据え置くことが決められた。

　7月に利上げを行った後、円高・株安が加速し、ブラックマンデーを上回る株価の下落が起きるなど、市場が一気に不安定化した。

　急きょ、内田眞一副総裁が講演の場で、金融市場の急激な変動がみられるもとでは、「当面、現在の水準での金融緩和をしっかりと続けていく」と発言、収束に追われた。それから2カ月もたっていないなかで、現状維持の決定は当然だろう。

　植田和男日銀総裁は、就任から1年足らずでマイナス金利を解除して異次元金融緩和の出口を抜けた。さらに7月には政策金利を0.25％に引き上げて金融政策正常化を進めてきた。

　インフレや円安が続くのに、政策変更のスピードが遅すぎるとの批判があるものの、金融市場を金利がある世界に少しずつ戻してきたことは植田日銀の実績として評価できる。

　もっとも岸田文雄首相が日銀の金融政策に理解を示し、政治的な介入をしなかったことが金融政策を支えた面は大きい。

　岸田前首相は、金融政策の正常化が、「低物価、低賃金、低成長」「縮み志向」のデフレ型経済から成長型経済への移行と連動しながら進むと考え、植田日銀の金融政策に理解を示してきた。

　石破首相は、総裁選後の記者会見でも「岸田（前）総裁が努力してきたデフレからの脱却を確実なものにしなければならない」と語るなど岸田政権の経済政策を継承する方針を語っており、金融政策の正常化に反対することはなさそうだ。

植田総裁は「ハト派」に転じたわけではない
経済物価見通しの実現が確認できれば利上げ

　では、日銀の次のアクションはいつになるか。

　7月の利上げの際に、植田日銀総裁は、経済・物価情勢が展望レポートで示した見通しに沿って推移していることに加え、円安もあって輸入物価が再び上昇に転じており、物価の上振れリスクに注意する必要があることを理由に挙げていた。

　これに対して、今回の9月決定会合の会見では、植田総裁は、年初以降の円安に伴う物価上振れリスクは相応に減少していると語っている。

　さらに植田総裁は、今後の政策判断に当たって、米国をはじめとする不透明な海外経済の先行きや不安定な金融資本市場を注視し、日本の経済・物価の見通しやリスク、見通しが実現する確度に及ぼす影響を見極めていく時間的な余裕があるという趣旨の発言をしている。

　この「時間的余裕」という言葉を捉えて、市場などでは植田総裁が7月決定会合の時より追加利上げに慎重になっている、すなわちハト派に転じたという見方もある。

　しかし、時間的余裕というのは、追加利上げを長期にわたって先延ばしする意味ではない。物価が急騰し毎回の政策決定の会合で利上げを行わなければいけなかった欧米の中央銀行に比べれば、時間的余裕があるという程度に解釈すべきだ。

　ちなみに、マイナス金利解除を決め、金融政策の正常化に踏み出した3月決定会合後の記者会見でも植田総裁は、「仮に今後利上げに至るにしても、ゆっくりと進めていけるという局面に至った」と発言していたが、その4カ月後の7月会合で利上げを実施した。

 「時間的余裕」あるいは「ゆっくり」といったあいまいな表現が金融政策の先行きを分かりにくくしているとの批判もあるが、いつ利上げするかは、その時々の経済・物価情勢の動き次第だ。その意味では、日銀自身も決めているわけではないことを認識すべきだ。

　9月の決定会合の声明文（「当面の金融政策運営について」）では、物価見通しのリスク要因として、「企業の賃金・価格設定行動が積極化するもとで、過去と比べると、為替の変動が物価に影響を及ぼしやすくなっている」ということが書かれている。

　この表現は、7月決定会合で発表された展望レポートでも書かれており、日銀の問題意識は7月の会合の時と変わっていない。

　つまり金融政策運営の基本方針は、展望レポートで示した経済・物価の見通しが実現していくことを確認しながら、徐々に金利を上げていくということだ。時間的余裕があると発言したからといって、植田総裁がハト派に転じたと考えるのは適当ではない。

　一方で7月に利上げを決めた時は、植田総裁がその後の連続利上げの可能性を示唆したこともあって、植田総裁はタカ派的という評価もあったが、タカとかハトといった分類はどちらも今の日銀の基本スタンスにふさわしいものではない。

　日銀は、内外の経済・物価動向や金融資本市場に注意を払い、経済・物価見通しへの影響やその達成状況を見極め、中立金利への移行のタイミングを探っている。利上げによって引き締めを進めるタカでもなく、利下げによって緩和を強化するハトでもなく、金融経済環境に細心の注意を払い、知恵を絞って金利の中立化を目指すという意味で、強いて言えばフクロウ派だ。

総選挙もあり10月利上げは見送り
12月か来年1月がメインシナリオ

　こうした植田日銀の基本姿勢を考えると、次回の10月の金融政策決定会合での利上げは見送りだろう。10月の会合では新たな経済・物価見通しを示した展望レポートが発表されるが、時間的余裕をもって金融・経済情勢を見極めるのであれば、物価の高騰をもたらすような環境の急変がない限り、利上げのタイミングではない。

　日銀は、10月を中心とするサービス価格の改定に好調な賃金動向がどう反映されるか、また最低賃金が上がり始めることが賃金動向にどう影響するかに関心を持っているようだが、10月の段階ではこれらについてどういう状況かまだ確認できない。また金融資本市場の不安定な状況が続いていることに加え、石破首相は、10月15日の総選挙公示と27日の投開票を表明している。選挙の動向や結果をめぐって市場が不安定化する可能性はあり、10月は金融政策変更のタイミングではない。

　利上げ再開の可能性が出てくるのは、12月の金融政策決定会合からだ。また来年1月になれば次の展望レポートも出てくるので、経済・物価見通しの達成状況を確認するための新しい材料も加わる。

　年内の利上げがあるかないかということに関心が集まっているが、それはあまり重要な問題ではない。12月か来年1月、どちらかの金融政策決定会合で利上げが行われることがメインシナリオとなる。同時に、諸環境が整わないのであれば3月の会合への先送りもありうる。

　ただ、そこからさらに利上げ見送りが続くと、日銀は利上げできないとの思惑が強まり、中立金利への道に黄色信号がともる。遅くとも来年3月までには追加利上げをしたいと日銀は考えているのではないか。

　これまでの利上げを支持している石破首相だが、総裁選後のテレビ出演で日銀の金融政策について「緩和の方向性は維持しなければいけない。デフレ脱却を断言できない中、ここで金利をうんぬんかんぬんとは言ってはいけない」と発言したとも報道されている。

　これは総裁選直後に、円高・株安が進んだことを意識した発言と考えられるが、一部では日銀の追加利上げに慎重な姿勢を示したとの見方もある。

　しかし日銀は7月の利上げの際も、「金融緩和の度合いの調節」と説明しており、政策金利変更後も「実質金利の大幅なマイナスが続き、緩和的な金融環境は維持される」としている。

　今後、日銀が利上げを再開する場合も同じような説明は可能であり、石破首相とのコミュニケーションを十分取り、金融政策の認識を共有しておくことは日銀にとって重要であることは言うまでもない。

（金融・経済ウォッチャー　鈴木明彦）