中国の工場地帯Photo:Reuters

――WSJの人気コラム「ハード・オン・ザ・ストリート」

*** 

 中国の李克強首相は2019年にいくつか目指すものがある。債務抑制、減税、政府の債券発行加速、そして中小企業への融資拡大だ。

 要求が多いうえに自己矛盾を抱えているように見えるが、まさにその通りだ。

 こうした目標の一部は頓挫するだろう。全体的な信用拡大が進まないまま、銀行に中小企業向け融資を促すのは不可能に近い。政府が債券発行を大幅に増額すれば、金利が上昇して成長を一段と圧迫することのないよう、銀行システムの流動性を拡大する必要が生じる。それはつまり、さらなる金融緩和を意味する。2015年のような洪水のごとき緩和ではないだろうが、上げ潮になることは間違いない。

 中国政府は過去10年間に2回にわたって実施した刺激策について、多くの不良債権が発生する原因になったと認めているが、その認識は正しい。刺激策の大部分は政府予算から資金を拠出し、国有銀行を通じて国有企業に融資された。今回の刺激策はさらに多くを政府のバランスシートに頼っている。李克強首相は5日の政府活動報告で、中国の2019年経済成長率を6〜6.5%に維持するため、今年の法人税や企業の社会保険料負担を総額約2兆元(約33兆3800億円)引き下げると表明した。さらに、地方政府が主にインフラ整備を目的として資金を調達する「特殊目的債券」の発行枠を18年から6割近く増額し、2兆1500億元とした。

 政府のこうした新発債はどれも新たな買い手が必要で、すなわち銀行セクターの高い流動性を必要とする。中国の地方債は銀行がほぼ全額を保有しているからだ。李首相は融資を後押しするため、中小銀行の預金準備率引き下げも提唱。金利調整や量的措置および物価調整措置を適切に活用すると述べた。

 李首相はまた、債務残高の伸び率は名目国内総生産(GDP)の伸びと同水準に抑えるべきとの見解も示した。昨年の名目GDP成長率は9.7%にとどまったうえ、19年は一層の減速が確実視されることから、融資残高の伸び率も現在の約10%からさらに鈍化しそうだ。控え目に言っても、政府の新発債で債券市場を溢(あふ)れさせながら、しかも奇跡的に成長減速に歯止めを掛けつつ、中国の政策担当者がさらなる金融引き締めを実施できる公算は小さいだろう。

 とどのつまり中国政府は、成長を押し上げ、政府の債券発行を増額すると同時に債務拡大を抑えるという、矛盾した目標になおも固執しているのだ。このため、全体的にレバレッジを押し上げるに十分な規模でも、過去に比べ効果の弱い刺激策に終わる可能性が高く、せいぜい今年の下半期に弱々しい回復がみられる程度になりそうだ。

(The Wall Street Journal/Nathaniel Taplin)