山本雅文

市場では、米連邦準備理事会（FRB）が2021年後半にもテーパリング開始に関する議論を始め、2022年初めに量的緩和の縮小（テーパリング）を開始するとの見方が強まっている。米国では年後半に集団免疫を獲得する見込みであるほか、バイデン政権による成長戦略が、早ければ7月にも成立する可能性が高い。2013年5月からの前回のテーパリング前後に観察された米金融市場とドル円の動きを整理し、今後のドル円の行方を考える。

1-3月期の為替市場では、米国の大規模財政出動期待を受けた米長期金利の上昇により、ドル円が大きく反発した。ただ4月に入り、ドル円はバイデノミクスが端境期に入ったことなどで伸び悩んでいる。一方、ユーロは対ドルで4月に入り反発しているが、ドルの上昇一服は一時的とみられる。著名為替アナリストが、年後半にかけてのワクチン接種の拡がりなどを視野に入れ、円相場の先行きに影響を与えるドルとユーロの攻防を大胆に予測する。

日銀は3月18～19日の金融政策決定会合後に、金融緩和を実施していくための「点検」結果を公表する。市場はイールドカーブのスティープ化促進、ETF買い入れの柔軟化、マイナス金利政策の副作用軽減措置を、政策変更の内容として期待しているようだ。仮に、こうした政策変更が実施された場合、為替市場では事実上の金融引き締めと認識され、円高が進展するのだろうか。為替分析の第一人者として長い経験を有する筆者が、点検結果公表後の円相場を直前予想する。

世界経済は総じて、コロナショック直後の想定を大きく上回る回復を続けている。こうした中、米国でもFRB高官が債券買入れの縮小（テーパリング）開始の可能性を示唆した。諸々の観測から、年後半には市場でFRBによるテーパリング期待が高まる可能性は高そうだ。前回、2013年のテーパリングにおける主要通貨と新興国通貨の値動きを確認し、足元の各国経済や為替市場の動きから、今回のテーパリングで予想される為替市場の反応を考察する。

ドル円は今年1月6日に一時102.59円へと下落した。ドル円下落は、円高局面と認識されがちだが、日銀が算出する貿易加重平均の円相場をみると、実は円安となっている。つまりドル円の下落は、円高ではなくドル安によるものだ。しかし実際のところ、これまではドル安が進む環境ではなかった。なぜドル安が進んだかを4つの背景から解きほぐし、ドル相場の今後の行方を占う。

2020年の為替市場では、スウェーデンクローナやユーロなどの欧州通貨が上昇する一方で、ノルウェークローナやカナダドルといった産油国通貨が下落した。ドル円は米国株と米長期金利がいずれも上昇したにもかかわらず下落。反対にユーロと豪ドルは堅調な推移となった。世界景気の行方やバイデン次期米大統領が打ち出すであろう政策などから、2021年のドル、ユーロ、豪ドルを大胆に予想する。

米大統領選・議会選では、新大統領にバイデン氏が就任し、上院では共和党、下院では民主党が、それぞれ議席の過半数を確保する見込みだ。この結果、米国は「ねじれ議会」（分断政府）となる可能性が高く、市場もそれを織り込んだ動きを見せている。分断政府の政策運営は、景気だけでなく、通商・外交、移民政策、環境・エネルギー政策などにも影響する。これらの要因が各国通貨に与える影響を整理しよう。足元で進む円高・ドル安の動きは続くのか。

米大統領選・議会選が11月3日に迫る中、市場では民主党・バイデン候補の勝利だけでなく、共和党が過半数を握る上院でも民主党が過半数議席を獲得し、民主党による統合政府、いわゆるトリプルブルーが実現するとの見方が広がる。こうした中、米株式市場では「バイデン銘柄」がベンチマークをアウトパフォームする一方で、ドル円相場は大きな方向感を見せていない。過去の民主党政権発足当初は、ドルが下落した後、終盤にかけて上昇する傾向があったが、今回はどうなるだろうか。バイデン勝利後のドル円相場を占う。

11月3日投票の米大統領選は、トランプ大統領の支持率回復に伴い、接戦となる可能性が高まっている。両候補の得票率の差が小さい場合、再集計が実施され、最終結果が判明するまで数日あるいは数週間かかるリスクもある。特に今回は、郵便投票が大幅に増加するとみられ、結果確定まで時間がかかりそうだ。結果確定に時間がかかった2000年大統領選中の米国株、米金利、ドル相場を振り返り、今回の大統領選におけるドル相場の行方を占う。

ドルが長期的な下落トレンドに入ったとの見方が強まっている。こうした見方を裏付ける理由として、米国の財政赤字の急拡大、米金利の低下、各国の外貨準備におけるドル比率の低下傾向などが指摘されている。しかし、こうした指摘は現実的ではない。むしろドルは、対円を中心に上昇する余地がある。ドル安期待を煽る3つの指摘の根拠不足を指摘し、ドル相場上昇の見通しを解説する。

豪ドルは3月に急落したが、その後大きく反発し、急落前の水準を回復している。中国での新型コロナ感染の早期抑制や景気回復に加え、銅価格の急反発、豪州中央銀行（RBA）の量的緩和策に対する消極姿勢が、豪ドル買いを後押しした。今後も中国や豪州の景気回復が続けば、豪ドルが続伸する可能性は高い。だが一方で、足元では豪中関係悪化による豪ドル売りリスクも出てきた。豪中関係を俯瞰してみよう。

2019年以降、FRBは大規模な金融緩和を続けたが、ドル円は大きく下落しなかった。しかし一方で、今年4月以降に米国株の上昇が続いても、ドル高／円安の動きは限定的となっている。FRBによる金融緩和の中身を確認すると共に、ドル円が動かない背景を俯瞰し、今後、ドル円が上昇するための条件を炙り出す。

新型コロナウイルス感染拡大と経済活動封鎖の影響により、国際資本フローは様々な影響を受け、為替相場にも一定の影響が出てくるだろう。たとえば、海外での新型コロナ感染拡大を受けて、日本企業が生産拠点を国内に戻す動きが殺到し、円高圧力が強まるとの見方も一部にある。新型コロナウイルスを起因としたショックは、貿易収支や所得収支、直接投資など国際収支の様々な面で波及するが、そうした過程で円高圧力が高まる可能性を考察する。

金融市場をみると、米株式市場のボラティリティを表すVIX指数が、3月18日に一時リーマン・ブラザース破綻後につけたピークとほぼ同水準へ急上昇した。一方ドル円は、リーマン・ショック時と今回のコロナ・ショック時とで動きが大きく異なっている。リーマン・ショック時を踏まえて「アフターコロナ」のドル円を予測すると、3つのシナリオが考えられる。

新型コロナウィルス感染の拡大で、2020年前半を中心に世界経済も見通しが大幅に下方修正される可能性が高まった。足もとでは、ドル高、資源国通貨安が続いているが、新型コロナウィルス感染が終息するであろう20年後半の主要通貨の先行きを考えてみよう。

市場の焦点の1つである新型肺炎の感染拡大問題は、中国の春節休場明け後の2月4日に上海総合株価が急落する一方で円が上昇するなど、リスクオフのイベントとなった。もっとも、その後は、感染者数の増加ペースの鈍化や中国人民銀による大量の流動性供給などが安心材料となり、アジア市場を中心に株価がV字型の回復となった。新型肺炎に翻弄される金融市場の先行きを考察する。

中国の武漢で発生した新型肺炎は、感染者数や感染による死亡者数が増加し、金融市場の新たなリスク要因となっている。為替市場では感染拡大リスクが高まった27日、ドル円が一時108円台に下落した。2002年11月に発生したSARS（重症急性呼吸器症候群）流行時の金融市場を確認し、新型肺炎が株式や為替などの金融市場に与える影響を考察する。

この時期における、毎年恒例ともいえる来年（2020年）の主要通貨見通しを紹介する。ドル円の先行きを考える上でで重要な点は、米経済、米金融政策、米大統領選、米中貿易戦争など多岐にわたるが、筆者はあるシナリオを想定し、ドル円の動きを見通した。ユーロについてはユーロ圏各国の財政支出がキーポイントとなり、豪ドルでは豪州経済の成長加速に注目している。

ここにきて、米中部分的通商合意への期待の高まりから金利が上昇に転じ、米国のイールドカーブはスティープ化している。それに連動したドル上昇は、今後も続くだろうか。年末年始の気になる円相場の動きを、これまでに見られたドルと米イールドカーブの「7つのパターン」から読み解こう。

10-12月期は、米中貿易戦争の帰趨、主要国・地域の金融緩和の持続性などが主要通貨にとって重要テーマとなる。米国と中国は貿易戦争で部分的な暫定合意に達したが、次の山場は12月15日とみられる。協議が決裂して対中追加関税が予定通り行われると、リスク回避の円高圧力が強まりかねない。一方、主要国・地域での金融緩和の流れが10-12月期も続くと、相対的に緩和余地が限定的な日本円の上昇圧力が、やはり高まりそうだ。為替市場はどう動くのだろうか。