「金利」と「量」は独立ではない

　仮に、流動性預金は減らないという前提の下で、日銀がリザーブの供給をどんどん減らしていくとする。何が起きるだろうか。民間金融機関はリザーブ以外の資産を保有せざるを得ない。その資産を何にするかは各金融機関の判断だが、何を保有するにせよ、リザーブほどに高い流動性を持つことはあり得ない。

　その結果、民間金融機関の負債サイドは、大量に残る流動性預金を反映して流動性が高い一方、資産サイドは流動性が低いという歪な構造になる。これは金融機関の経営の観点から明らかに望ましくない。

　このことは、国債減額計画にどのような含意を持つだろうか。

　預金者の流動性預金への選好が根強く、流動性預金の高止まりが当面続くとしよう。その状況で日銀は国債減額とそれに伴うリザーブの圧縮を急ぐべきかといえば、答えはNOだ。国債市場から国債減額の要請が非常に強い（例えば、国債市場の機能度回復が緊急課題として浮上するなど）ということであれば話は別だが、そうでない限り、日銀は国債減額とそれに伴うリザーブ供給の圧縮を急ぐべきではない。

　では、ラチェット効果はいつまで続くのか。ラチェット効果が永続することはおそらくない。例えば、ラチェット効果の原因が、仮に私たちの仮説どおりだとすれば、今後金利が上がる過程のどこかで、人々が勉強不足を解消し、流動性預金から他の有利子金融資産へと資金をシフトさせる局面を迎える。そうなれば日銀はちゅうちょなくリザーブの圧縮に向かうことができる。

　しかし、利上げのペースが非常にゆっくりだとすると、人々が金融商品の勉強に取り組み、有利子金融資産に資金を振り向けたとしても、見返りはさほど大きくない。そのため勉強不足の解消に向かう人の数は限定される。となると、ラチェット効果がかなり長期にわたって残存してしまう。

　また、日銀が現在進めている利上げ局面の終着点（ターミナルレート）があまり高くない場合も、勉強不足解消の進捗（しんちょく）は捗々しくなく、ラチェット効果が残存するだろう。

　いずれにしても、どのくらいのペースで、どこまで政策金利を引き上げるのかという「金利」に関する政策の判断と、リザーブの圧縮をどの程度のペースで進めるかという、マネーの「量」に関する政策の判断とは、独立ではない。日銀は両者が独立との前提の下で政策運営を行っているが、見直しが必要である。