Ｊリート（日本版不動産投資信託）研究の第一人者にして、専門サイト「JAPAN-REIT.COM」の代表者である関大介氏が、Ｊリートの注目銘柄を分析する新コーナーがスタート！ 分析第1号は、アクティビア・プロパティーズ。この6月に上場したばかりだが、東京の新名所・東急プラザ表参道原宿など有名な商業施設に投資しており、いま最も注目されている銘柄だ。さて、関さんはどんな判定をくだすのだろうか？
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まずはＪリートの現状から紹介しましょう。現在Ｊリート市場の時価総額は3兆5000億円弱、35銘柄が上場。全銘柄の単純平均利回りは6％を超えています。
Ｊリートの収益は現状、全て国内不動産から生じていますので為替の影響を受けない内需株という位置づけになります。つまりＪリートは、為替リスクのない高い利回りが期待できる投資商品なのです。
利回りの基礎となる1口あたりの分配金は、2010年から大半の銘柄で極めて安定的に推移しています。ファンドオブファンズ（複数のファンドを組み合わせて1つのファンドにした金融商品）とは異なり、個別銘柄の分配金は原則として各決算期の賃貸収益を裏付けにしていますので、ファンダメンタルズは安定した投資商品ともいえます。
一方で株価は、乱高下を続けています。Ｊリートの市況を測る指標である東証リート指数は、リーマンショックの影響を脱し1000ポイントを回復した09年7月以降も価格の上下を繰り返しながら1000～900ポイントのレンジを中心に推移しています。
価格が安定しない最大の要因は、海外市場の混乱です。Ｊリート市場の売買金額は株式市場ほどではないものの、40％～50％が外国人投資家で占めています。日銀が金融緩和によりＪリート買取り額を増加させているものの、海外市場が混乱すると外国人投資家の資金が一時的に引き揚げられてしまうため、株価が下落するのです。
ここまで記載してきたようにＪリート市場は、1口あたり分配金というファンダメンタルズは安定しているものの、需給要因で価格が乱高下しているという状況です。
この点からみれば、海外市場の混乱の余韻がまだ残っているこの時期は高い利回りを確保できる上に海外市場の混乱が落ち着けば、価格上昇によるキャピタルゲインも期待できる状況なのです。
外部環境が厳しい中で大型上場を果たす
さて今回の注目銘柄は、このような厳しい状況の中で6月13日に上場を果たしたアクティビア・プロパティーズ投資法人(3279）です（以下APIと略す）。
価格：45万7500円（12年6月21日） 予想PER：18.1倍 配当利回り：5.38％
12年6月13日～20日・日足
APIは東急不動産をスポンサーとする銘柄で、この4月にオープンした東急プラザ表参道原宿などの都市型商業施設やオフィスビルを中心に投資を行うとしています。
東急プラザ表参道原宿 表参道ヒルズ、ラフォーレ原宿やＨ＆Ｍ、ＦＯＲＥＶＥＲ21などがひしめくファッションの最激戦区に12年4月オープン 関連記事はこちら
ちなみに、ポートフォリオ（投資している資産）中で東急プラザ表参道原宿が占める割合（投資比率）は26.4％になります（12年6月13日現在）。以下、新橋駅前の新橋プレイス、東急プラザ赤坂など18物件に投資しています。
時価総額などの点で価格上昇余地が大きい
この銘柄に注目した理由は、以下のニ点から価格上昇余地が大きいと考えられるためです。
（１）Ｊリート市場が大幅に価格を下げている中で公募価格が決定。
（２）新規上場銘柄だが時価総額が大きい
APIのブックビルディング価格（投資家のニーズを調査して提示された新規上場銘柄の仮条件価格）は46万円から50万円で提示されましたが、市況の悪化に伴い下限の46万円で決定しました。
さらに海外投資家への発行口数も当初の7万5040口から3万4304口まで減少し、その分を国内投資家に発行することになりました。海外市場の混乱で多くの銘柄の価格が下落しましたが、APIは特にその影響を受けた銘柄であり、その意味から価格反発の余地が大きいといえるのです。
世界的な指数への組み入れも価格に好影響
東急プラザ赤坂も投資物件のひとつ
またAPIは時価総額が1000億円（6月19日終値ベース）を超え、上場35銘柄中の13番目に位置しています。
時価総額が大きいことも影響し、世界的な不動産株式の指数である「FTSE EPRA/NAREIT Global Real Estate Index Series」に6月20日から組入れられることになりました。
加えてＪリートを投資対象とする投資信託の存在があります。これらは時価総額を元に算出される東証リート指数に連動する商品が大半です。つまりAPIは、投資信託の買い入れが今後行われ、価格が上昇する可能性が高いのです。
物件取得による分配金増加余地が大きい
APIは分配金の面でも魅力があります。
予想分配金は、上場決算期の第2期（2012年11月期）に1万2296円、第3期（2013年5月期）に1万5250円となっています（欄外の注1参照）。
12年5月期には固都税が費用化されておらず、そのぶん分配金が上昇（本文参照）
第3期に分配金が上昇する大きな理由は、上場時取得物件が通期で収益に寄与するためです。ただし第3期は、いわゆる「固都税」が費用化されていません。
固都税とは固定資産税・都市計画税（細かくするとそれに償却資産税が加わります）のことです。この影響額は、業績予想の数値を基に計算すると半年で1口あたり2500円程度の分配金減少要因になります（注2参照）。
つまりAPIの巡航ベースの分配金は6カ月月決算で1万2500円程度です。この点については、機関投資家の多くは織込み済だと考えれますが、個人投資家の方は注意が必要です。
ただし、APIは、物件取得による分配金の増加余地が大きいという特徴があります。
新橋プレイス ヤマダ電機LABI新橋生活館が入店
APIの財務方針による上限の借入金比率は60％を原則としていますが、第3期末の想定借入金比率が40％程度と低い水準です（注１参照）。
つまりAPIは物件取得余力をかなり残した状態で上場した銘柄のため、1口あたり分配金の増加余地は十分にあります。
APIは、Ｊリートとしては初めてとなる1口あたり分配金に連動した資産運用報酬体系を一部採用しています。運営実績がまだない銘柄ですが、この点から見てもAPIは既存上場銘柄をかなり研究して上場してきた銘柄といえるでしょう。
注1：APIが12年6月13日に開示した「平成24年5月期、平成24年11月期及び平成25年5月期の運用状況予想」に拠る。
注2：上記１に開示資料に記載されている固都税の取得原価算入金額487百万円から年額換算し投資口数で除して算出。具体的には487百万円÷164日×365日÷2÷21万4800口。不動産に関しては、1月1日所有者に固都税が課税されるが、売買の通例として売買日を基準に精算する。この場合、経費とできないため不動産の取得原価に組入れることがＪリートの場合には通例になっている。
特別研究員：Ｊリート研究の第一人者 関 大介
早稲田大学法学部卒業。不動産会社財務部、外資系生命保険会社経理部、シンクタンクを経て2007年2月に不動産証券化コンサルティング及び情報提供を行うアイビー総研を設立し、代表取締役に就任。前職では、Ｊリート市場創設前となる2001年2月から不動産証券化に関するポータルサイトを5年間運営。2006年5月よりＪリート情報に特化した「JAPAN-REIT.COM」(http://www.japan-reit.com)の運営を開始し、現在は運営事務局の責任者を兼任。『J-REIT格付けデータブック』（秀和システム社）などの著作がある。
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