ウォーレン・バフェットが率いるバークシャー・
ハサウェイの年次報告書を解説！　事業会社にシフト
しつつあるバークシャー・ハサウェイの狙いとは？

バークシャー・ハサウェイが、
2018年の年次報告書を発表

　2月23日（土）、ウォーレン・バフェット率いるバークシャー・ハサウェイ（ティッカーシンボル：BRK.B）が年次報告書を発表しました。

　それによると、2018年通年の売上高は前年同期比＋3.3%の2,478億ドルでした。営業利益は248億ドル、GAAP（米国で一般に受け入れられている会計基準）による純利益は40億ドルでした。

バークシャー・ハサウェイの決算において
営業利益だけに注目すべき理由とは？

　バークシャー・ハサウェイの2018年度の利益は：

1. 投資先企業、クラフト・ハインツ（ティッカーシンボル：KHC）の暖簾代の毀損30億ドル
2. 投資ポートフォリオの売却によるキャピタルゲイン28億ドル
3. 新会計基準で206億ドルの含み益が「損金」扱いになった（下チャートの赤矢印）

などの一時要因を含んでいます。その関係で、見かけ上の数字は大幅に悪化しています。加えて2017年の利益は、税制改革法案成立による一時益（下チャートの青矢印）で嵩上げされました。

　新会計基準では、株式ポートフォリオの含み益・含み損を毎年値洗い（mark-to-market）しなくてはいけないため、来年以降もこうした荒っぽいブレが生じると思われます。このため、投資家は今後営業利益だけに注目した方が良いでしょう。

　私は普通、決算発表を論じる際、1株当たり利益（EPS）や売上高のコンセンサス予想からの乖離を問題にします。しかし、ことバークシャー・ハサウェイに関する限り、この値洗いのブレによりアナリスト達が予想数字を掲げることが大変困難になっています。このため、コンセンサス予想からの乖離を論じることは意味がありません。

簿価を手掛かりとした評価では、
バークシャー・ハサウェイの実態は把握できない

　ウォーレン・バフェットは、「株主への手紙」の中で「これまでは簿価（Book value）をどう伸ばしたか、という基準で我々の働きぶりを評価して欲しいとお願いしてきたが、この尺度は、だんだんバークシャー・ハサウェイの経営の実態を把握する上で有効性を持たなくなってきているので、今後、それは止めて欲しい」と訴えています。

　その1番目の理由は、バークシャー・ハサウェイは近年、「投資会社」というより「事業会社」としての性格を強く帯びてきているため、簿価で判断するのは不適切だということです。

　2番目の理由は、バークシャー・ハサウェイが保有している上場企業の株式は上述の新会計基準により時価で評価されるのに対し、バークシャー・ハサウェイ傘下の事業会社は取得時の簿価で計上されるルールになったことです。これは、それらの事業会社の価値をとんでもない過小評価してしまうことになります。

　3番目の理由は、今後バークシャー・ハサウェイが自社株の買戻しを行った場合、市場で拾った株に関しては、簿価よりずっと高い水準で取得したと同時に、バークシャー・ハサウェイの内在価値（Intrinsic Value）からすれば下の水準で取得したことになることです。結果として、自社株買戻しによって、バークシャー・ハサウェイの内在価値は引き上げられる一方で、会計報告上、簿価はどんどん下がってしまうのです。

　ちなみにバークシャー・ハサウェイ株は、簿価の1.4倍で取引されています。これは、S&P500の3.1倍より遥かに低いです。

　なお、第4四半期中の自社株買戻し金額は、4.18億ドルにとどまりました。これは、第3四半期の実績である9.28億ドルを下回りました。これは、上に書いた事情を株主にしっかり説明してから自社株買戻しに取り組もうとした結果だと思います。

バークシャー・ハサウェイの将来を左右する
ウォーレン・バフェットの後継者は？

　ウォーレン・バフェットは、後継者問題に関し、年次報告書の中で「保険事業に関してはアジット・ジェイン、その他のすべての事業に関してはグレッグ・アベルを総責任者とする」と発表しました。

　ウォーレン・バフェットと彼の長年のビジネス・パートナーを務めてきたチャーリー・マンガーは、いつか高齢のため第一線を退かなければいけなくなるわけですが、その際、後任が誰になるかは今回のこの発表でほぼ固まったということです。

　今後、バークシャー・ハサウェイは、次世代経営陣との円滑な経営の引き継ぎを期すため：

1. 株主総会だけでなく各事業部責任者によるアナリスト・デーを開催する
2. 「株主への手紙」を他の経営幹部も共同執筆する
3. 配当を出す

などの措置を実行すべきだと思います。

保険事業：
GEICO、バークシャー・ハサウェイ・リインシュアランスなど

　バークシャー・ハサウェイは、ディスカウント自動車保険のGEICO（ガイコー）、損保・再保険会社のバークシャー・ハサウェイ・リインシュアランスなどの保険事業を展開しています。保険会社のビジネスがバークシャー・ハサウェイにとって重要である理由は、「フロート（float＝投資に自由に使えるお金）」があるからです。

　フロートとは、保険加入者が払い込んだ保険料のうち、保険金の支払いに充当するための準備金など、すぐに出てゆくと思われる費用を差し引いた、残りのお金を指します。このお金は、運用に回していいのです。

　2018年末の時点で、このフロートは1,227億ドルでした。普通、われわれが「バークシャー・ハサウェイは膨大なキャッシュを持っている」と言った場合、この待機資金を指すことが多いです。現在、この資金の大半は、トレジャリー・ビル（短期国債）で運用されています。

鉄道事業：
バーリントン・ノーザン・サンタフェ

　バーリントン・ノーザン・サンタフェ（BNSF）は、全米最大クラスの鉄道会社で中西部、西海岸、南東部など28州をカバーしており、4万5千人の従業員がいます。

　2018年の売上高は、前年比＋11.5%の239億ドルでした。うちボリューム増は＋4.1%、価格・ミックスの改善は6.2%でした。

公益・エネルギー事業：
バークシャー・ハサウェイ・エナジー・カンパニー

　バークシャー・ハサウェイ・エナジー・カンパニー（BHE）は、490万戸に電力を供給しているほか天然ガス・パイプラインを持っています。

工業・サービス・小売業：
プレシジョン・キャストパーツ、ルブリゾルなど

　工業部門売上高は619億ドルでした。2017年は576億ドルでした。この部門の中には、次のような会社があります：

・プレシジョン・キャストパーツ／航空機向けパーツのメーカー
・ルブリゾル／自動車向けオイル添加物を作っている化学会社
・IMC（インターナショナル・メタルワーキング・カンパニー）／金属切断ツールのメーカー
・マーモン・ホールディングス／金属パイプ、鋼管、工業ファスナーのメーカー
・クレイトン・ホームズ／プレハブ住宅メーカー

バークシャー・ハサウェイが
巨額の資金を投じる上場企業は？

　バークシャー・ハサウェイが上場企業の株式に巨額の投資をしていることは、良く知られています。

　主な持ち株を挙げると、もっとも大きなポジションはアップル（ティッカーシンボル：AAPL）で、発行済み株式数の5.4%に相当する2.55億株を持っています。その時価価値は、402.7億ドルです。

　その次に大きいポジションはバンク・オブ・アメリカ（ティッカーシンボル：BAC）で、9.19億株。これは同行の発行済み株式数の9.5%に相当し、時価価値は226.4億ドルです。

　3番目に大きなポジションはウエルズファーゴ（ティッカーシンボル：WFC）の4.49億株で、同社の発行済み株式数の9.8%に相当します。時価価値は207億ドルです。

　その次はコカコーラ（ティッカーシンボル：KO）で4億株。同社の発行済み株式数の9.4%に相当し、時価価値は189.4億ドルです。

　その他、合計すると、1728億ドルのポートフォリオとなっています。

バークシャー・ハサウェイの業績まとめ

　最後に、バークシャー・ハサウェイの1株当たりの業績のチャートを掲げておきます。

　バークシャー・ハサウェイの年次株主総会は、5月4日（日）にネブラスカ州オマハで開催されます。

【今週のまとめ】
「事業会社」にシフトするバークシャー・ハサウェイは
今後大きな買収を行う可能性も！

　今回のバークシャー・ハサウェイの決算は、色んな特殊要因が重なっている関係で難解でした。バフェットは「今後は営業利益だけに注目してくれ」と言っているので、我々もバフェットの言葉に従い、営業利益を中心にこの株を追いかけてゆきたいと思います。

　バークシャー・ハサウェイは「投資会社」から「事業会社」へとシフトしています。今回発表された人事も、事業会社のトップをファンドマネージャーたちよりも上に持って来ました。

　その「事業会社」ですが、自動車保険のGEICO、鉄道会社のBNSFをはじめおおむね好調です。

　また、バークシャー・ハサウェイは1227億ドルもの自由になるお金を温存しているので、どこかでイッパツ大きな買収をやるかも知れません。

　これは全く私の「ドタ勘」に過ぎないのですが、たぶんマスターカード（ティッカーシンボル：MA）のような銘柄が、現在のバークシャー・ハサウェイの事業ポートフォリオにピッタリとフィットするのではないかな、と思います。

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