9月19日に上場が予定されているJAL株の仮条件が来週30日（木）に決定される。想定時価総額は6000億～7000億円と言われており、過去2年程度は時価総額が4ケタ以上になった案件は第一生命（8750）や大塚HD（4578）など数えるほどしかなかったため、株式市場の大きな話題となるのは間違いない。すべては値段次第ではあるが、「日本航空（JAL、以下同）」の置かれた状況と今後の見通しについて整理しておきたい。
今のところ、LCCはあまり大きな脅威ではない
まずは競合環境であるが、言わずと知れたLCC（格安航空会社）の台頭がある。
日経新聞の記事によると、このお盆の間のLCCの搭乗率は非常に良かったようで、また、乗客の2～3割は初めてて飛行機に乗ったという人たちだったとのこと。これまで他の移動手段を使っていた人たちが飛行機に流れたという意味で、LCCの存在意義やターゲット顧客の明確化がなされたと言える。
LCCはそのように今までまったく飛行機に乗っていなかった個人客の開拓が1つの強みであろうが、同時に既存の航空会社の顧客も奪うはずである。
どの航空会社が最もダメージを受けるかという観点では、ANA（9202）／JAL(9201)は根強いビジネス客人気があるであろうから、これら2社よりも、元祖LCC的な存在であるAir Do、スカイマーク（9204）、スターフライヤー（9206）などがよりダメージを受けやすいと考えられる。そこで、この半年間の航空会社の株価の動きを見ると非常に興味深い。
ANA（9202）の株価の動きは、先般発表された大規模公募増資まではTOPIXのそれとほぼ連動していたことが分かる。LCCの脅威をあまり株価的には感じていないと言える。
公募増資までは堅調だったANA（9202）の日足チャート（1年）。緑が5日、赤が25日、青が75日の移動平均線（出所：株マップ）
やはりビジネス客が多いこと、また路線数も多いため、収益基盤が安定しているということがあろう。この点はJALも同様だと思われ、JAL株を購入する際はLCCによる競合激化はさほど心配する必要はなさそうである。
JALのエクイティストーリーの魅力度はやや低い
面白いのは、スターフライヤー（9206）が健闘していることだ。スターフライヤー（9206）は自身をハイブリッドエアラインと呼んでいる。何と何のハイブリッドかと言えば、LCCとANAやJAL(9201)のような伝統的なエアラインのハイブリッドである。その心は、低い価格で高いクオリティを提供である。
今年前半から上昇傾向にあるスターフライヤー（9206）の日足チャート（1年）。緑が5日、赤が25日、青が75日の移動平均線（出所：株マップ）
「低い価格で高いクオリティ」はどの航空会社も当然に追及することであり、LCCとANA／JAL(9201)の中間を目指すというのは、ともすれば非常に中途半端な印象に聞こえるが、株式市場はそれを中途半端だとは評価せず、正当なハイブリッド戦略として前向きに評価していることが見てとれる。
もっとも、スターフライヤー（9206）の場合は、羽田の発着枠の拡大や韓国をはじめとするアジア圏路線への進出など、事業環境的に追い風であることも市場での評価の高さにつながっている。
企業は投資家に対して、自社の今後の成長戦略をエクイティストーリーとして説明する。
スターフライヤー（9206）のハイブリッド、そして北九州を基盤としたアジア圏進出、そして効率的なコスト構造などのエクイティストーリーが投資家に受けているのであろう。またスターフライヤー（9206）は革張りの広いシートなどでビジネスマンに支持されていることも、対LCCとの差別化という意味では強みとなる。
JALが上場する際も当然ながらエクイティストーリーが重要となる。
しかし、残念ながらスターフライヤー（9206）のような明確なストーリーは打ち出せない。スターフライヤー（9206）のストーリーが明確なのは、戦略が特化型だからである。
しかし、JAL(9201)は総花型の戦略である。したがって、エクイティストーリーで株価を下支えすることはなかなかできない。総花的ではあるものの、いかにANA（9202）や他の海外航空会社と差別化できるか、この辺りが重要なポイントとなるが、現時点ではJALの戦略からは明確な差別化は見出すことができない。
逆に株価がさえないのはスカイマークである。スターフライヤー（9206）のようなLCCに対する明確な差別化ができていない、という点が最も大きな要因であろう。
株価の下落傾向が続くスカイマーク（9204）の日足チャート（1年）。緑が5日、赤が25日、青が75日の移動平均線（出所：株マップ）
儲けすぎ批判が株価の足を引っ張る
8月21日の衆院国土交通委員会では、日航が公的資金の注入や債務免除を受けたことに対して、利益の社会還元を求められる答弁があったとのことで、地方路線の維持などが求められそうな雰囲気である。
もともと、そのような地方路線の維持をしてきたことが日航の経営破綻の一因であり、せっかく上場できるぐらいの筋肉質な企業になったとおもいきや、また非効率経営に戻ってくれと言わんがばかりである。
日航の再上場後に同社株を買う一般株主にしてみると、そんな社会還元などする余力があるなら、株主還元に回して欲しい、ということになるはずだ。
銀行と同じで儲けすぎ批判を受けやすい企業となる。ほどほどにしか儲けてはいけない企業。これでは株価の大幅な上昇は望めない。
マネーゲームかファンとして買うか
長期保有を前提とし、高額ではないものの安定的な配当受け取りと、株主優待券に魅力を感じる投資家が日航株を買うということになる。そのような投資家とはいったいどんな投資家だということになるが、優待目当てとなれば個人株主が中心となる。逆に機関投資家にはあまり人気がないかもしれない。
しかし、LCCの台頭により株主優待の魅力度合いは低下している。金券ショップでは優待券の価格が以前に比べると2～3割ほど低下している。その分、個人投資家にとっての日航株の魅力も、破綻する前の正常な時期に比べるとややディスカウントして考えるべきであろう。
その他、外部環境では、成田、羽田ともに発着枠が拡大するというのは追い風となるが、北陸新幹線の金沢までの開通や北海道新幹線の函館までの開通など、飛行機と競合する新幹線路線の誕生はやや逆風ということになろう。
全体と総合して考えてみると、往年のJALファンにとっては今回の再上場は一つの魅力的な投資機会となるが、儲けすぎ批判の懸念がある限りは、JAL株で大きく儲けることはなかなかできそうにない、という状況である。
また、冒頭で述べたが規模が大きい。最近の東証の1日当たりの売買金額は1兆円程度でしかなく、果たしてJAL(9201)の株式を市場が吸収できるかという点もやや気になる。
ただし、新規公開株は、公募株を入手できれば上場直後は株価が公募価格を上回ることが多い。今年の案件を見ても、21のIPO案件中、初値が公募価格を上回った事例が17件を占めている。したがって、上場前後の超短期でのマネーゲームとして購入するか、JALファンとして安定株主になるか、どちらか態度を決めて臨むとよい。
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